A kereslethiánnyal küzdő vállalatok ugyanis halogatják a beruházásokat, nem kérnek hitelt, mert a magas kamatot nem tudják kitermelni. De ha kérnek, a bankok akkor sem szívesen adnak, mert nem bíznak a cégek fizetőképességében, szigorodott a saját tőketartalékolási kötelezettségük is, és általában jobban járnak, ha állampapírba vagy részvényekbe teszik a pénzt. Mindez főleg a tőkeszegény kis- és közepes vállalatokat sújtja, és stagnál a gazdaság.
Több szálon futnak a próbálkozások az adóssággal fedezett értékpapírok európai piacának újjáélesztésére. Ez az értékpapírfajta lenne a csodaszer, amely saját hajánál fogva kihúzná a hitelezést a bajból. Csakhogy e papíroknak rossz a hírük: ezek ugyanis azok a „mérgezett eszközök”, amelyek 2008-ban a máig tartó válságba taszították a világgazdaságot.
Ezek az értékpapírok nehéz matematikán alapulnak, de a lényeg egyszerű. A hitelezők a magánszemélyeknek vagy cégeknek adott elsődleges hiteleket „poolba” – csomagba – gyűjtik, és az egésznek a fedezetével értékpapírt bocsátanak ki. Így visszakapják a csomag teljes értékét, amelyet azonnal megint kikölcsönözhetnek, így nő és gyorsul a széria. Ők viszont mindig csak annyival tartoznak a nekik hitelező értékpapír-vevőknek, amennyi az elsődleges adósoktól befolyik, illetve behajtható. Az esetleges kár ettől fogva a fedezett értékpapír hitelezőié.
Ez úgy működhet, hogy a fedezett értékpapírokat fölszeletelik, és a szeleteket rangsorolják. A legmagasabb rangú szelet a legnagyobb. Ezek befektetői a dolog természete folytán teljes kielégítésre számíthatnak, mintha a bankba tették volna a pénzüket. A biztonságért cserébe kisebb kamatot kapnak, mint az alapcsomag átlagkamata, de az is magasabb, mint a bankbetétek kamata vagy a bankközi kamat. A többi, csökkenő rangú szeletek kisebbek, növekvő kamattal, de minden hátrébb sorolt szelet tulajdonosa csak annyi kielégítésre számíthat, amennyi pénz a rangban fölötte állók kielégítése és a jutalékok után marad. A sor végén lévő kis szeletre ígért kamat akár az elsődleges csomag átlagkamatának a sokszorosa is lehet, de előfordulhat, hogy egy cent sem marad rá. Az elsődleges adósok valamilyen kis hányada ugyanis mindig bajba kerül, de a hiány pontos mértéke sohasem jósolható meg. E szelet tulajdonosai szerencsejátékot játszanak: nagy kockázatot vesznek nagy hozam reményében, de ha nem nyernek a lutrin, nem panaszkodhatnak.
Ez a módszer leveszi a kockázatot az elsődleges hitelező válláról, szétosztja más befektetők között. Így növelhető, sőt, gyengébb minőségű elsődleges adósokra is kiterjeszthető a hitelezés, miközben a kisebb elsődleges kockázat miatt mégis csökkenhet a központi banki alapkamathoz viszonyított kamatrés – végeredményben az elsődleges adósok által fizetendő kamat – ahhoz képest, mintha az elsődleges hitelezők csak a központi banktól vagy a bankközi piacról refinanszíroznák a kinnlevőségüket.
Pontosan ez történt az Egyesült Államokban a múlt évtizedben. A tipikus, harmincéves, fix kamatozású új amerikai jelzálogkölcsönök átlagos kamata 2000-ben 8,14 százalék volt, 2,20 százalékponttal magasabb a szövetségi tartalékbankrendszer (Fed) abban az évben 5,94 százalékos átlagos alapkamatszintjénél. A válság előtti utolsó „békeévben”, 2007-ben az átlagos jelzálogkamat 6,45 százalék volt, már csak 1,76 százalékponttal több a Fed-alapkamat abban az évben 4,69 százalékos átlagánál, pedig közben tömegesen kaptak hitelt egyre rosszabb minőségű adósok. Majd tavaly az átlagos jelzálogkamat csupán 3,92 százalékos volt, ez azonban éppen ellenkezőleg, 3,92-3,67 százalékponttal több a Fed 2008 óta irányadó 0-0,25 százalékos szintjénél, vagyis a Fed napikamatcéljánál. Tehát hiába a központi pénzügypolitika: a magánhitelezés relatíve drágult, amennyiben a pénzügyi szolgáltatók nagyobb kamatrést követelnek meg saját költségükhöz képest, mint korábban, holott a szigorúbb követelmények miatt kevésbé kockázatosak az adósok. Ettől is fogyhat a hitelezés.
Ez másutt is hasonló a fejlett gazdaságokban. Németországban a jelzálogkölcsönök kamata 2000-ben átlagosan 2,6 százalékponttal, 2007-ben 1,3 százalékponttal, tavaly viszont 2,7 százalékponttal haladta meg az Európai Központi Bank (EKB) csökkenő, egy százalék alá süllyedt alapkamatát. Spanyolországban az átlagos jelzálogkamat az elmúlt évtized közepén kissé el is maradt az EKB alapkamatától, tavaly pedig a németnél is jobban meghaladta azt.
Hiba csak akkor van – márpedig volt -, amikor az elsődleges adósok már annyira nem törlesztenek, hogy az beleeszik a magasabb rangú szeletek tulajdonosainak pénzébe is. Ekkor kezdődött a pánikszerű menekülés, és jött az összeomlás: egyik napról a másikra sokbillió dollárnyi-eurónyi értékpapír értéktelenedett el.
Hogyan lehetne hát méregteleníteni a mérgezett eszközöket? A feladat az lenne, hogy ismét csodát tegyenek a hitelezéssel, csak most már a mérgezés kockázata nélkül. Ma is adnak ki ilyen értékpapírokat, ám a világválság-tapasztalat óta nagyon keveset: az euróövezetben az adóssággal fedezett értékpapírok kibocsátása tavaly 70 milliárd euróra csökkent a 2011-es 90 milliárdról. Előzőleg, 2000 és 2007 között a kibocsátás 400-500 milliárd euró volt évente. Az összesből 2009 és 2011 között 3 milliárd eurót fedeztek elsődleges vállalati hitelek, miután 2007. szeptemberben – a csúcson – egy hónap alatt 130 milliárd eurónyi volt az ilyen értékpapír-kiadás, a Pénzügyi Piacok Európai Szövetsége (AFME) adatai szerint.
