A közhiedelemmel ellentétben a fejlett országokban a válság előtt nem gyorsult az eladósodás növekedése, ellenkezőleg, már vagy két évtizede lassult. Csakhogy az utóbbi két évtizedben attól is mind jobban elmaradt a lakossági jövedelmek és a vállalati profitok növekedése. Így egyre romlott a fedezet, szaporodtak a nem teljesítő adósságok. Az elsődleges adósságokra épített értékpapírok összeomlása, a hatalmas tőkevesztés ennek a következménye volt.Az Egyesült Államokban 2000-ről 2007-re 97 százalékkal nőtt a háztartások hitelpiaci tartozása, 64 százalékkal gyarapodott a nem pénzügyi – termelő és szolgáltató – vállalatoké és 74 százalékkal emelkedett a szövetségi kormányé és a helyi kormányzatoké. Utána 2008-ban kirobbant a válság, és tavaly év végére a háztartások adóssága 6,4 százalékkal csökkent, a vállalatoké sanyarú 16 százalékkal nőtt, a kormányzaté viszont 83 százalékkal duzzadt tovább folyó áron, az amerikai szövetségi tartalékbankrendszer (Fed) statisztikája szerint.
Első pillantásra úgy tűnhet, az állami, közületi eladósodás egyszerűen kiszorította a többieket a piacról. Meglehet – de az is igaz, hogy a kormányzati adósság a válság előtt is rohamosan nőtt. A lakossági és a vállalati hitelezés visszaesésének, meredek lassulásának más oka is lehet, mégpedig az, hogy a válság miatt az adósok jövedelme, profitja, azaz fedezetállító képessége a korábbinál is jobban gyengült. Ez is igaz, de ez a képességük már a felívelő korszakban is gyengült, olyannyira, hogy válságot okozott.
A rendszer viszont alapvetően megváltozott. 2000 és 2007 között az amerikai pénzügyi közvetítő rendszer elsődleges hitelállományon kívüli eszközállománya körülbelül ugyanolyan ütemben – 71 százalékkal – nőtt, mint a magánszektor elsődleges hitelállománya. Ez a párhuzamos növekedés tartalmazta a bankközi finanszírozást és a pénzügyi szolgáltatók többi rásegítő eszközét, közte az elsődleges adósságokra épített, az elsődleges adóságokkal fedezett értékpapírok, a későbbi „mérgezett eszközök” burjánzó építményét.
Utána 2007-ről tavalyra ez a másodlagos eszközállomány 4,5 százalékkal csökkent az amerikai pénzügyi közvetítő rendszerben. Ennek egyik oka, hogy az amerikai államadósság megugrott, közben a magánszektornak való hitelezés szűkült, illetve lassult, a másodlagos papírok összeomlott zömét pedig leírták, kikerültek a rendszerből. A másik ok, hogy a pénzügyi szolgáltatók az összeomlás óta félnek az efféle eszközöktől. Óvatosságra kényszerítik őket az új, szigorúbb prudenciális és tőkemegfelelési szabályok is. Másodlagos adósság-értékpapírok tehát ma is vannak – de csak alig.
Az bizonyos, hogy ha a magánhitelezés szűkül, akkor kisebb másodlagos eszközállomány kell a rendszerben. Kérdés, fordítva is igaz-e? Vagyis: a másodlagos eszközállomány csökkenése visszahat-e, maga is csökkenti-e a magánhitelezés lehetőségét? Ez mélyebb kutatásokra vár, de az időbeli egybeesés mindenesetre feltűnő.
Visszanézve 2000-be, a tipikus, harmincéves, fix kamatozású új amerikai jelzálogkölcsönök átlagos kamata 8,14 százalék volt, 2,20 százalékponttal magasabb a Fed abban az évben 5,94 százalékos átlagos alapkamat szintjénél. A válság előtti utolsó „békeévben”, 2007-ben az átlagos jelzálogkamat – az adósok átlag szintjén lassuló jövedelemnövekedése ellenére – 6,45 százalék volt, már csak 1,76 százalékponttal több a Fed 4,69 százalékos alapkamat átlagánál. Majd tavaly az átlagos jelzálogkamat csupán 3,92 százalékos volt, ez azonban éppen ellenkezőleg, 3,92-3,67 százalékponttal több a Fed 2008 óta irányadó 0-0,25 százalékos szintjénél, vagyis a Fed napi kamatcéljánál. Tehát hiába a központi pénzügypolitika: a magánhitelezés relatíve drágult, amennyiben a pénzügyi szolgáltatók nagyobb kamatrést követelnek meg saját költségükhöz képest, mint korábban. Ettől bizony fogyhat a hitelezés.
Ez másutt is így van a fejlett gazdaságokban. Németországban a jelzálogkölcsönök kamata 2000-ben átlagosan 2,6 százalékponttal, 2007-ben 1,3 százalékponttal, tavaly viszont 2,7 százalékponttal haladta meg az Európai Központi Bank (EKB) csökkenő, egy százalék alá süllyedt alapkamatát. Spanyolországban az átlagos jelzálogkamat az elmúlt évtized közepén kissé elmaradt az EKB alapkamatától, tavaly pedig a németnél is jobban meghaladta azt.
A múlt évtized nagy részében az elsődleges hitelkamatok tehát hűen vagy annál is gyorsabban követték az alapkamat-csökkentést, ám azóta – amint a nagy központi bankok minduntalan panaszolják – a pénzügyi rendszer valahogyan „nem közvetíti” az alacsony, sőt, nulla közeli alapkamatokat és a bankokba öntött olcsó pénzt az elsődleges hitelfelvevőkhöz. Márpedig a múlt évtizedben a „mérgezett eszközök” nem csupán a féktelen spekulációt táplálták, hanem – afféle piaci biztosítás formájában – összecsomagolták és messzire utaztatták, világszerte szétterítették a mind gyengébb adósok jelentette kockázatot. Ezért a magánszektor által fizetett kamatok csökkenhettek a viszonylag magas alapkamat-környezetben és a magánadósok növekvő egyedi kockázata ellenére is. Manapság ez nem működik: nincs – vagy csak alig -, ami piaci módszerekkel csökkenthetné a magánadósok kockázatát. A kamatot most kizárólag az adósok egyedi kockázatelemzése irányítja, ezért minden, az államnál nagyobb kockázatú adós számára megnehezült a hitel, függetlenül attól, mit üzen az alapkamat.
